A japán jen mozgása az elmúlt 4-5 évben alapvetően a két legfontosabb monetáris politikai rezsim közötti jelentős eltérésből fakadt. Miközben az amerikai jegybank a 2022-es energiaválságot követően jelentősen szigorította a monetáris politikáját, a Bank of Japan még hosszú ideig negatív kamatot és hozamgörbe-kontrollt tartott fenn. 

A jen jelentős mértékben korrigált 

A dollár-jen kamatkülönbözete ismét jelentősen kitágult, mely utat nyitott a carry-trade pozíciók (alacsony kamatozású hitel felvétele + magasabb potenciális hozamú befektetés) nagymértékű kiépülése előtt. Ez a folyamat 2024-től kezdett megfordulni, a japán jegybank ismét a pozitív tartományba emelte a kamatszintet, és kivezette a hozamgörbe-kontrollt. 2024 nyarán a japán jegybank és a pénzügyminisztérium több alkalommal is intervenciót hajtott végre. 2025-ben ismét indult egy intenzív emelkedés a dollár-jen árfolyamában, ezt már elsősorban a befektetők kockázati éhsége, illetve az AI-boom körül kialakult optimizmus fűtötte. Idén júliusban több évtizedes csúcsra, 164-ig emelkedett az árfolyam, mely összehangolt intervenciót váltott ki Japántól és az Egyesült Államoktól. Júliusban és augusztusban összesen 100 milliárd dollár értékben hajtottak végre műveleteket. Ilyenkor nem csupán a közvetlen beavatkozás okoz hirtelen korrekciót, a korábban nyitott, tőkeáttételes carry-trade pozíciók zárása is gyorsítja azt. 

Miért nem lépett korábban közbe a japán jegybank?

A Bank of Japan alapproblémája, hogy két, egymással ellentétes célt kell összeegyeztetnie. Egyrészt a gyengülő jen folyamatosan drágította az importot, csökkentette a háztartások reáljövedelmét, és egyre komolyabb politikai problémává vált. Másrészt viszont Japán évtizedek óta küzd a deflációval és a visszafogott bérdinamikával. Emiatt nem kívánták idő előtt megakasztani azt a Japánban meglehetősen ritka folyamatot, melynek során a bérek és az árak tartósan, de kezelhető mértékben emelkedni kezdenek. A jegybanknak emellett a magas GDP-arányos államadósság miatt a kamatkiadások mértékére is ügyelnie kell.

Az idei évi beavatkozás más volt, mint a többi

Korábban a piaci szereplők számítottak rá, hogy a japán jegybank és a pénzügyminisztérium időnként közvetlenül beavatkozik a devizapiacon, ezzel fékezi a jen gyengülését. Ezen intervenciók hatása azonban sok esetben átmenetinek bizonyult, néhány hét vagy néhány hónap után a piac „visszadolgozta” az árfolyamot. A bejelentett amerikai támogatás azonban megváltoztatta a beavatkozások volumenét, és jelentősen növelte a spekulatív dollár-jen long pozíciók kockázatát. Ráadásul Scott Bessent amerikai pénzügyminiszter nyilvánosan is figyelmeztette a piaci szereplőket a kockázatokra. Mindeközben a fundamentumok is változtak, hiszen a közel-keleti konfliktus eszkalálódása tovább emelte a világpiaci energiaárakat, így a japán kamatemelési várakozások is erősödtek az elmúlt hetekben. Emellett a japán hozamok emelkedése egyre kevésbé teszi vonzóvá a japán befektetők számára a külföldi kötvénypiacokat, a tőkeáramlás ilyen iránya szintén erősíti a jent. Ez önmagában sokkal erősebb és fontosabb folyamat, mint maga a jegybanki intervenció, hiszen Japán rendkívül magas külföldi eszközállománnyal rendelkezik. 

Mit tehetnek most a jegybankok? 

A japán jegybank esetében fokozatos, de a korábbinál határozottabb normalizáció várható. A szeptember 18-i kamatdöntő ülésen biztosra vehető a 25 bázispontos kamatemelés, a fő kérdés pedig az lesz, milyen üzenetet fogalmaz meg a jegybankelnök azzal kapcsolatban, hogy mikor kerülhet sor a következő szigorításra. A jelenlegi piaci árazások alapján még az idei évben, december 19-én jöhet az újabb 25 bázispontos kamatemelés. Ugyanakkor természetesen vannak kockázatok is: a túl gyors szigorítással a jegybank visszafoghatja a lakossági fogyasztást, hirtelen emelheti az államadósság refinanszírozási költségét, ráadásul a gyors carry-trade zárásoknak globális következményei is lehetnek. Amennyiben viszont túl lassan normalizálja a monetáris politikát, a jen ismét gyengülhet, ami akár a vártnál erősebb inflációs hullámot indíthat el az emelkedő energiaárak miatt. A legvalószínűbb forgatókönyv, hogy nem köteleződnek el előre meghatározott kamatpálya mellett, de határozottan jelzik a további kamatemelések szükségességét. 

A Fed szintén kamatemelésre kényszerülhet a makacs amerikai infláció és a közel-keleti konfliktus miatt, annak üteme azonban még kérdéses. Jó esély van rá, hogy szeptember 16-án meghozzák a 25 bázispontos emelésről szóló döntést, miközben a piaci szereplők még egy kamatemelést áraznak az idei évre, és további egyet 2027-re. Amennyiben elsőként a Fed, majd a Bank of Japan is kamatot emel a következő napokban, a japán jegybank határozottabb üzenetére lenne szükség ahhoz, hogy ne épüljenek ki ismét a jen elleni carry trade pozíciók. 

Mik a kockázatok? 

A jelenlegi árfolyamszint mellett nem a jen újabb fokozatos gyengülése, hanem a hirtelen erősödése jelent inkább globális kockázatot. A carry-trade pozíciók gyors leépülése megrázhatja a részvénypiacokat, hiszen a finanszírozott eszközök jellemzően magasabb hozamú értékpapírok. Ez egyszerre érinthetné a japán és az amerikai részvényeket, továbbá a magasabb kamatozású feltörekvő piaci devizákat, akár a forintot is. Emellett a tőkeáramlás Japán felé szintén jelentős hatást fejthet ki az amerikai, illetve az európai kötvénypiacon, ahol jelenleg is hozamemelkedés tapasztalható, és ami ebben az esetben fokozódhat. A legfontosabb kérdés most talán nem is az, hogy meddig fog erősödni a jen a dollárral szemben, hanem az, hogy a globális pénzügyi rendszer milyen ütemben tudja leépíteni a többéves carry-trade rendszert anélkül, hogy az komoly megrázkódtatást okozna a pénzpiacokon.