GazdaságSzerző: portfolio 2026. 08. 09. 7 percnyi olvasás
A földrajzi elhelyezkedés a klimatikus viszonyok, a katonai pozíciók és a kereskedelmi csatornák meghatározottsága miatt mindig rányomja a bélyegét egy ország lehetőségeire, de vannak pillanatok, amikor ezek az adottságok a geopolitikai helyzet és az intézmények fejlettsége révén megugorhatók. Közép-Ázsia sokáig az extrém kockázattűrő befektetők terepe volt, a tengertől való elzártság, az autoriter rendszerek és az orosz befolyás semmi jót nem ígért, most azonban egy ilyen pillanat körvonalazódik.
Ez itt az on the other hand, a portfolio vélemény rovata.
Az elmúlt években Közép-Ázsiában mintha változni kezdett volna valami. Nem azért, mert a régió nyitottabbá, liberálisabbá vált volna, vagy mert mélyebben beágyazódott volna a nyugati struktúrákba, hanem mert a globális geopolitikai átrendeződés stratégiai jelentőséget adott a régión áthaladó kereskedelmi útvonalaknak, és ezen keresztül az azokat biztosító országoknak is. Ennek nyomán felvetődik, hogy a régiót (és azon belül különösen Kazahsztánt) ma már nem pusztán nyersanyag- és tranzitfolyosóként érdemes nézni, hanem egy szélesebb felzárkózási történet lehetséges részeként is érdemes megvizsgálni, mert ez már piaci szempontból sem közömbös fejlemény.
Kazahsztán a világ kilencedik legnagyobb területű országa, mintegy húszmillió ember otthona, és nyersanyagokban rendkívül gazdag. A világ legjelentősebb uránkitermelője, emellett számottevő olaj-, gáz-, szén-, arany-, króm-, cink-, ólom- és bauxittartalékokkal rendelkezik. Az országban található a Bajkonuri űrrepülőtér is (amely korábban a szovjet, ma az orosz űrprogram egyik kulcseleme), miközben stratégiai szempontból az élelmiszerexportőri szerepe sem elhanyagolható.
Ezek az adottságok önmagukban is jelentős lehetőségeket teremthetnek egy felzárkózni vágyó ország számára. A nyersanyagkincsek kiaknázását azonban sokáig hátráltatta, hogy a térség infrastruktúráját eredetileg kiépítő Oroszország (korábban a Szovjetunió) nem volt érdekelt abban, hogy a régió az orosz hátországot megkerülve tegye lehetővé a nyersanyagok exportját a nyugati felvevőpiacok felé.
Az orosz medve szorításáról sokat elmond, hogy jóval a Szovjetunió bukása után, 2022 januárjában is a Kollektív Biztonsági Szerződés Szervezete (a „Keleti NATO”) zászlója alatt, Tokajev elnök segítségkérését követően orosz katonák jelentek meg az országban, hogy gátat szabjanak az egyre komolyabb kormányellenes zavargásoknak. Ez egyszerre mutatott rá a kazah rezsim és Oroszország kapcsolatának kétarcúságára. Az oroszok egyrészt támaszai voltak a mindenkori kazah vezetésnek, másrészt az orosz állam rendszerint korlátozni is igyekezett annak gazdasági és külpolitikai mozgásterét. Az ukrajnai és grúziai események fényében e korlátozás mögött ráadásul a valós katonai veszély kockázata is felsejlett.
Az ukrajnai háború új helyzetet teremtett Közép-Ázsiában.
Nem Kazahsztán lett hirtelen erősebb, hanem Oroszország került gyengébb pozícióba. A háború leköti Moszkva erőforrásait, miközben az ország a korábbinál is kiszolgáltatottabbá vált Kínának. Ez teremtette meg először annak reális lehetőségét, hogy Kazahsztán érdemben erősítse saját szuverenitását, és önállóbb külgazdasági mozgásteret építsen ki. A szankciós környezethez való alkalmazkodás kényszere miatt már előfordult, hogy Moszkva Asztana aktív segítségére (vagy legalább hallgatólagos beleegyezésére) szorult. Gondolhatunk itt a szankciók megkerülésére, a logisztikai kapcsolatok fenntartására, vagy éppen arra, hogy az orosz finomítókat ért ukrán támadások után Oroszország kazah dízelbehozatalra is rászorult.
Erre rakódik rá a Középső Korridor kiépülése, amely alternatív kereskedelmi útvonalat kínál a közel-keleti konfliktusok miatt bizonytalan vörös-tengeri útvonallal, illetve a nyugat által szankcionált Oroszországon áthaladó Északi Korridorral szemben. A Középső Korridor a közép-ázsiai és kaukázusi országok aktív együttműködését igényli, cserébe azonban lehetővé teszi számukra, hogy Moszkvát megkerülve kapcsolódjanak közvetlenebbül Európához és Kínához.
Kína számára ez szárazföldi energiabeszerzési diverzifikációt jelenthet, ami egy esetleges tajvani konfliktus esetén különösen felértékelődhet, tekintve, hogy az Egyesült Államok egy kereskedelmi blokádot jóval könnyebben tudna érvényesíteni a tengeri útvonalakon, mint a szárazföldieken. Európa számára pedig szankciómentes energiaforrásokat és egy stratégiailag értékes alternatív útvonalat biztosít.
Iparági szereplőkkel beszélgetve az körvonalazódik, hogy ez az útvonal ugyan valamivel drágább lehet, mint akár az Északi Korridor, akár a vörös-tengeri vízi útvonal, de a kockázatokat is figyelembe véve idővel versenyképes alternatívává válhat, és érdemi szállításokat lebonyolító kereskedelmi útvonallá nőhet. A Középső Korridor ráadásul nem egyetlen vasútvonal, hanem egy teljes infrastrukturális ökoszisztéma Közép-Ázsián és a Kaukázuson keresztül (beleértve a vasúti, közúti, légi és a Kaszpi-tengeren átvezető vízi kapcsolatokat is). Ha ez az infrastruktúra valóban működőképessé és megbízhatóvá válik, annak hatása Kazahsztán számára mind politikai, mind gazdasági értelemben önmagán túlmutató lehet. Nem pusztán tranzitbevételekről van szó, hanem arról is, hogy megnyílhat az út az ország (és tágabb értelemben a régió) előtt a globális értékláncokba (különösen a kínai és részben a nyugati hálózatokba) való mélyebb bekapcsolódás felé.
A kínai tőke egyre intenzívebben van jelen a régióban, azon belül is Kazahsztánban. A régiós döntéshozók azonban (tanulva az orosz politikai nyomás tapasztalatából) érthetően szeretnék elkerülni, hogy az egyik függést egyszerűen egy másikra cseréljék. Emlékezetes példa, hogy az OTP úgy tudott belépni a régióba, hogy az üzbég döntéshozók a függőségek mérséklése érdekében nem kívánták az Ipoteka Bankot sem kínai, sem orosz befektetőnek eladni. A nyugati befektetők számára azonban a geopolitikai kockázatok mellett az üzleti környezet kiszámíthatósága is kulcskérdés. Ha az országok valóban maximalizálni akarják stratégiai autonómiájukat (a multi-vector diplomacy jegyében), akkor ehhez a mi rendszerváltás utáni időszakunkhoz hasonló reformokra is szükség lehet.
A történet ráadásul nem kizárólag a nyersanyagvagyonról szólhat. A gazdaság diverzifikációja és a makroszintű növekedés szempontjából is fontos adottság a viszonylag széles körben hozzáférhető egészségügyi ellátás, a dinamikusan növekvő munkaképes korú lakosság, a fiatalok körében mért (európai országokkal összevetve sem alacsony) felsőfokú végzettségi arány, valamint a fokozódó urbanizáció. Ez azért fontos, mert így Kazahsztán nemcsak nyersanyagexportőrként lehet érdekes, hanem humántőkéje révén olyan országként is, amely kedvező külső körülmények fennállása esetén szélesebb felzárkózási pályára állhat (az iparosodáson vagy akár a szolgáltatói értékláncokba történő bekapcsolódáson keresztül).
A Pax Sinica egy manapság sokat idézett történettudományi és geopolitikai kifejezés, amely azokra a történelmi periódusokra utal, amikor a kínai hegemónia nem pusztán hatalmi alárendeltséget hozott egy térség számára, hanem olyan stabilitási keretet is teremtett, amelyből az érintett országok békésebb működés, kereskedelmi előnyök vagy intézményi fejlődés formájában profitálhattak. A fogalom ma leginkább az „Egy övezet, egy út” kezdeményezés kapcsán kerül elő, de tágabb értelemben olyan helyzetek leírására is használják, amikor a kínai gazdasági és geopolitikai súly egy térség működésének fontos alakítójává válik. Ebben a lazább értelemben a kifejezés akár Kazahsztán kapcsán is felmerülhetne, de ez nem kínai dominanciát jelentene, és végképp nem azt, hogy az ország gyorsan „érett feltörekvő piaccá” válik.
Sokkal inkább arról van szó, hogy Közép-Ázsia stabilitása a nagyhatalmak (mindenekelőtt Kína, kisebb részben az EU) számára annyira felértékelődhet, hogy Moszkva kazahsztáni mozgástere érdemben beszűkül. Másképp fogalmazva, egy közvetlen orosz politikai vagy katonai beavatkozás a korábbinál jóval nagyobb külső figyelmet és potenciálisan súlyosabb következményeket vonna maga után, ami az eszkaláció valószínűségét is mérsékelheti.
A nyugati irányú pénzügyi kapcsolatok erősödése is ebbe az irányba mutat. Több kazah vállalat közvetlen jegyzés vagy GDR/ADR-struktúra révén elérhető a londoni vagy amerikai piacokon, és az is beszédes, hogy Kazahsztán 2018 óta kapcsolódik a Clearstream rendszeréhez, míg az Euroclearrel a közvetlen technológiai és jogi kapcsolat kiépítését 2027-re tervezi. Ez azért lényeges, mert a Clearstream és az Euroclear a nemzetközi értékpapírpiacok kulcsfontosságú elszámolási és letétkezelési infrastruktúrái: az ilyen kapcsolódások csökkenthetik a tranzakciós és operációs korlátokat, javíthatják a külföldi befektetők hozzáférését, és idővel szélesíthetik a finanszírozói bázist. Ez nem apróság, frontier piacokon a hozzáférés gyakran legalább akkora korlát, mint maga az országkockázat.
És itt válhat igazán érdekessé a történet piaci szempontból. Közép-Ázsia továbbra is nehezen befektethető, alulelemzett régió. Az MSCI frontier marketként tartja nyilván, nincs rá kézenfekvő, széles régiós ETF, alacsony a likviditás, és korlátozott az intézményi figyelem. Az ilyen piacokon ezért gyakrabban maradhatnak fenn tartós árazási anomáliák.
Kazahsztán esetében is valami ilyesmi rajzolódik ki. Messziről nézve a kazah tőzsdeindex (MSCI Kazakhstan - MXKA) úgy tűnhet, mintha a kelet-közép-európai piacokhoz hasonlóan erőteljes emelkedést mutatott volna az elmúlt években, közelebbről azonban árnyaltabb a kép. Az orosz–ukrán háború kitörésekor a régió a közép-európai eszközökhöz hasonló árazási sokkot szenvedett el. A különbség az, hogy míg a kelet-közép-európai piacok egy részén a háború utáni árazási sokkot érdemi átértékelődés követte, addig
a kazah index esetében a teljesítményt inkább a fundamentumok, semmint a szorzótágulás hajtotta,
így az értékeltségi diszkont csak korlátozottan zárult. Előretekintő P/E alapon, a CETOP-hoz mérve továbbra is érdemi relatív alulárazottság látszik.
Ez persze nem kockázatmentes történet. A politikai rendszer továbbra sem liberális, az intézményi minőség vegyes, a kínai és orosz függés nem tűnt el, a végrehajtási kockázat magas, a piac hozzáférhetősége pedig korlátozott. Ezért Kazahsztán nem tekinthető „új Lengyelországnak”, és Közép-Ázsia sem válik egyik napról a másikra fősodratú befektetési célponttá.
Előfordulhat azonban, hogy erre nincs is szükség. Néha már az is elég, hogy egy periférikus piac státusza elkezd megváltozni. Kazahsztán esetében ma talán inkább ennek a lehetősége körvonalazódik, egy olyan geopolitikai fordulat, amelyet a piac továbbra is nagyrészt a régi kategóriák szerint értelmez. Emiatt nem beszélhetünk egyelőre biztos sikertörténetről, de az ilyen átmeneti helyzetek piaci szempontból minden esetben figyelmet érdemelnek.
Címlapkép forrása: Barry Lewis via Getty Images
Napi